A Broadcom é a espinha dorsal indispensável da infraestrutura de IA — é o que Wall Street vive repetindo para si mesma. A ação caiu de US$ 343,50 em janeiro para US$ 314,40 em março de 2026, e quem a defende continua chamando isso de “oportunidade de compra”. Ou talvez essa queda seja o mercado começando a processar, aos poucos, algo que ele ainda não tem coragem de dizer diretamente.
Toda a tese da Broadcom sobre IA repousa na ideia de que um punhado de hyperscalers continuará pagando caro por chips customizados que eles mesmos são cada vez mais capazes de projetar. O Google, o principal cliente de IA da Broadcom, vem construindo sua própria arquitetura de Tensor Processing Units (TPUs) há anos. A questão não é se a internalização pelos gigantes da tecnologia está acontecendo. A questão é a velocidade com que isso ocorre e se a avaliação atual da Broadcom já precificou esse movimento.
A receita do ano fiscal de 2025 atingiu US$ 63,9 bilhões, segundo o relatório anual da Broadcom, um salto em relação aos US$ 51,6 bilhões do ano anterior. O lucro operacional praticamente dobrou, saindo de US$ 13,5 bilhões para US$ 25,5 bilhões. Esses são números de uma empresa em seu auge — exatamente o momento em que as questões estruturais exigem maior escrutínio.
O que o lucro operacional realmente diz
O valor de US$ 25,5 bilhões de lucro operacional implica uma margem de aproximadamente 40%, bem acima dos 26% do ano fiscal de 2024. Esse salto exige uma explicação que vá além do simples crescimento da receita. A VMware, adquirida no final de 2023, finalmente refletiu no balanço com sua margem de software. A alavancagem operacional da demanda por chips de IA fez o resto. Mas uma expansão de 14 pontos percentuais na margem em um único ano, em um setor intensivo em capital, reflete ou um fosso competitivo genuíno ou uma janela temporária de poder de precificação. Se essa margem comprimir apenas 500 pontos-base conforme o poder de negociação dos hyperscalers aumenta — e ele vai aumentar, à medida que os clientes acumulam capacidade de design interno — cerca de US$ 3 bilhões em lucro operacional anual evaporam sem que a empresa perca um único dólar de receita.
Os gastos com P&D chegaram a US$ 11 bilhões no ano fiscal de 2025, cerca de 17,2% da receita, uma queda leve em relação aos 18% do ano anterior. O número absoluto é alto. A direção é ambígua. A Broadcom está gastando mais em termos nominais para defender um negócio de design que depende inteiramente de seus clientes decidirem não competir com ela.
O Capex permanece quase comicamente baixo — US$ 0,6 bilhão frente a US$ 63,9 bilhões de receita, uma proporção de cerca de 1%. Esse é o modelo fabless: outra pessoa constrói as fábricas. Isso também significa que o controle da Broadcom sobre sua própria cadeia de suprimentos é limitado. Quando a capacidade da TSMC fica disputada, a Broadcom entra na fila como qualquer outro.
O cliente que projeta o seu próprio substituto
O programa de TPUs do Google não é um rumor nem uma ameaça distante. É um esforço de semicondutores interno, multigeracional e multibilionário, que vem sendo refinado há quase uma década. Cada geração de TPU que apresenta um desempenho competitivo alimenta um cálculo interno de ROI que, eventualmente, leva à pergunta: por que ainda estamos pagando a Broadcom? O relacionamento funciona porque a experiência da Broadcom em design de ASICs customizados é genuinamente escassa. Mas essa escassez tem prazo de validade. As equipes de engenharia dos hyperscalers estão acumulando o conhecimento necessário para projetar no mesmo nível da Broadcom, lenta e deliberadamente, dentro das próprias paredes de seus clientes.
O risco de concentração morde de forma diferente do que parece à primeira vista. Não é um precipício onde, se um cliente sai, a receita desmorona. É um gradiente. O Google mantém a Broadcom para projetos de próxima geração enquanto executa mais cargas de trabalho em seu próprio silício. A receita continua. O poder de negociação de margem é que muda de lado. O poder de precificação da Broadcom, a verdadeira fonte daquela margem operacional de 40%, corrói em incrementos que não aparecem nos relatórios trimestrais até que se tornem estruturais.
Existe uma versão dessa história em que nada disso acontece. A demanda por computação de IA cresce tão rápido que, mesmo com a internalização agressiva, o mercado endereçável total se expande mais rápido do que qualquer cliente consegue absorver internamente. A Broadcom conquista novos clientes — Meta, Amazon, Microsoft — e o risco de concentração se dilui organicamente. A meta de US$ 100 bilhões em receita de IA do CEO Hock Tan pode até ser conservadora se a computação de inferência escalar como a de treinamento escalou. A premissa mais fraca na tese dos “ursos” é que a capacidade de design interno do Google atinja maturidade de produção no cronograma que o consenso teme — é uma aposta contra a “aderência” da propriedade intelectual acumulada pela Broadcom. A tese quebra se o investimento em infraestrutura de IA estagnar antes da Broadcom diversificar sua base de clientes, se o Google atingir essa maturidade mais rápido do que o esperado, ou se um concorrente de chips customizados de segunda geração capturar a próxima onda de compras dos hyperscalers. Qualquer uma dessas condições é plausível. Todas as três acontecendo na mesma janela de 18 meses forçariam um reajuste agressivo no preço da AVGO.
A Nvidia registra US$ 118,9 bilhões em receita no ano fiscal de 2025 e é dona do ecossistema — CUDA, ferramentas de desenvolvedor, a pilha de inferência. A AMD reportou US$ 24,8 bilhões e compete com silício genérico. A Broadcom vende o sob medida. Sem produto padrão, sem roteiro público, sem o fosso de um ecossistema no sentido tradicional. O fosso é a profundidade do relacionamento e a especialização em design. Contra o aprisionamento tecnológico da Nvidia, essa é uma posição competitiva mais estreita do que os números de receita sugerem. A comparação que importa não é Broadcom versus Nvidia em escala de receita. É Broadcom versus a equipe interna de TPUs do Google em qualidade de design — uma competição sem placar público.
As vendas de ações do cofundador Henry Samueli nesses níveis não provam nada por si sós. Executivos vendem por várias razões. Mas o dado surge ao lado de uma ação que devolveu cerca de 8,5% desde janeiro, em um período em que o otimismo com a infraestrutura de IA permaneceu elevado. O desalinhamento entre a narrativa externa e a ação interna é uma textura que vale a pena registrar.
O desempenho da Broadcom no ano fiscal de 2025 é, à primeira vista, excepcional. O ponto do investidor contrário não é que a empresa esteja quebrada. É que a avaliação atual precifica um futuro onde o relacionamento com o cliente permanece exatamente como está — onde o Google continua terceirizando, pagando as margens atuais e escolhendo a Broadcom em vez de seus próprios engenheiros. Esse futuro é possível. Mas não é a versão mais provável de como clientes concentrados e tecnicamente sofisticados se comportam em um horizonte de uma década. O crescimento cíclico já está no preço; a erosão estrutural da margem, não.
O aspecto mais desconfortável sobre a posição da Broadcom não é o risco — é que esse risco vem vestido de força.