المناخ العام المحيط بشركة “ألفابت” (Alphabet) حالياً يبدو مألوفاً للغاية، ليس من الناحية التحليلية، بل العاطفية. الأمر يشبه قصة كُتبت نهايتها مسبقاً، حيث أصبحت البيانات مجرد “ديكور” لتزيين مشهد نعرفه جميعاً. هيئة محلفين تقرر تعويضات تأديبية بقيمة 3 ملايين دولار في قضية تتعلق بإدمان وسائل التواصل الاجتماعي، فيغلق السهم عند 277 دولاراً في 27 مارس.. وفجأة، كل محلل غاب عنه تراجع السهم بنسبة 18% من ذروة يناير (349 دولاراً) وجد الآن “شماعة” يعلق عليها الأمر: المادة 230 تنهار، المسؤولية القانونية للمنصات هي “أسبستوس” العصر الجديد، وألفابت هي “فيليب موريس” القادمة.
هذه السردية تسيطر على المشهد تماماً الآن، لكن السؤال الحقيقي هو: هل نبالغ في تحميلها أكثر مما تحتمل؟
لنبدأ بالرقم نفسه: 3 ملايين دولار. بالنسبة لشركة سجلت صافي دخل قدره 132 مليار دولار للسنة المالية 2025، هذا الرقم لا يكاد يُرى بالعين المجردة، بل هو أقل من مجرد “خطأ تقريبي” في الدفاتر. لو كان الخطر الحقيقي الذي يسعره السوق هو التبعات القانونية لهذا الحكم تحديداً، لكنّا رأينا مجرد تعديل بسيط في الهوامش، وليس هبوطاً بـ 18 نقطة. الفجوة بين الحكم (3 ملايين) ورد فعل السوق تخبرك بشيء واحد: السوق لا يسعر هذا الحكم، بل يسعر نظرية “ماذا بعد؟”.
تلك النظرية — التي تقول إن هذه المحاكمة هي مجرد “فاتحة الشهية” لتآكل منهجي للمادة 230 — قد تكون صحيحة. المخاطر التنظيمية والقضائية حقيقية، والمحاكم تفاجئنا أحياناً بمسارات غير متوقعة، وقوانين مسؤولية المنصات لا تزال منطقة رمادية. لكن السوق لديه تاريخ طويل من “الهروب للأمام” وتوقع نهايات العالم القانونية التي إما لا تأتي أبداً، أو تأتي ببطء شديد يسمح للشركات بامتصاصها. السؤال ليس “هل الخطر حقيقي؟”، بل “هل تجاوز السعر الحالي حدود هذا الخطر؟”.
ماذا تقول الأرقام المالية فعلياً؟
أرقام “ألفابت” المالية لعام 2025، المودعة لدى هيئة الأوراق المالية والبورصات، تظهر شركة في منتصف عملية توسع تشغيلي ضخمة. الإيرادات نمت بنسبة 15% على أساس سنوي لتصل إلى 403 مليارات دولار، والدخل التشغيلي واكب هذا النمو ليصل إلى 129 مليار دولار. هذه ليست أرقاماً تحتاج إلى “تجميل” لتبدو جيدة؛ إنها أرقام نظيفة، بل وتسارعت في الوقت الذي كان فيه السوق يتحدث عن “رياح قانونية معاكسة”.
النقطة الأكثر إثارة للاهتمام هي الإنفاق الرأسمالي (Capex). رفعت “ألفابت” إنفاقها من 53 مليار دولار في 2024 إلى 91 مليار دولار في 2025، لتقفز نسبة الإنفاق الرأسمالي إلى الإيرادات من 15% إلى 23% في عام واحد. المبادرة المسماة “TurboQuant” — وهي جهود ألفابت للتكامل الرأسي في معالجة الذكاء الاصطناعي عبر رقائق TPU المخصصة — هي الوجهة الرئيسية لهذا الإنفاق. عبر بناء بنيتها التحتية الخاصة بدلاً من شراء السعة من موردين خارجيين، تعمل ألفابت هيكلياً على خفض التكاليف المتغيرة لتشغيل الذكاء الاصطناعي على نطاق واسع. مكاسب الكفاءة من الرقائق المخصصة لا تظهر في ربع مالي واحد، بل تتراكم مع الوقت.
أما الإنفاق على البحث والتطوير (R&D) فاستقر عند 15% من الإيرادات — حوالي 61 مليار دولار — ما يعني أن الشركة تتوسع في البنية التحتية المادية بشراسة دون أن تتراجع عن تطوير البرمجيات. المراهنة على هبوط السهم (Bear Case) تتطلب منك الإيمان بأن البيئة القانونية ستتدهور بسرعة كافية لقطع هذه الدورة الاستثمارية قبل أن تؤتي ثمارها. لكن قضايا مسؤولية المنصات تأخذ سنوات في أروقة المحاكم، وإصلاح المادة 230 يُتوقع “كل سنتين” منذ عقد من الزمان. منحنى كفاءة TurboQuant يتحرك الآن، وليس بعد خمس سنوات.
مراجحة “الإشراف الآلي” التي لا يتحدث عنها أحد
إذا وصلت قدرات ألفابت في استنتاج الذكاء الاصطناعي (AI inference) إلى مستويات الدقة التي يتم تداولها داخلياً — وهي دقة تجعل حجة “الإخلال بواجب الرعاية” صعبة للغاية من الناحية الهيكلية — فإن الخطر القانوني الذي يسعره السوق سيتغير تماماً. سيتحول من “مسؤولية مفتوحة” إلى مجرد “تكلفة برمجية” متناقصة.
حكم “الإدمان” يستند إلى حجة أن المنصات فشلت عن علم في الإشراف على المحتوى الضار. هذه الحجة تضعف كثيراً إذا تمكنت المنصة من إثبات وجود إشراف آلي شبه كامل وعلى نطاق واسع. كفاءة تكلفة TurboQuant ليست مجرد قصة هوامش ربح، بل قد تجعل سردية التقاضي برمتها “موضة قديمة” قبل أن تنتهي إجراءات الاستئناف. السوق يسعر الخطر القانوني وكأن التكنولوجيا ثابتة لا تتغير. إذا كنت تبيع سهم ألفابت خوفاً من المادة 230، فأنت تراهن على أن المشرعين سيتحركون أسرع من تطور البنية التحتية للذكاء الاصطناعي.. وهذا رهان يفترض فيه “الدببة” أنهم فازوا بالسباق قبل أن يبدأ.
الرسم البياني يحكي قصته الخاصة. من 314 دولاراً في بداية يناير إلى 332 دولاراً في منتصف الشهر، ثم حركة جانبية في فبراير قبل أن يتسارع الهبوط: 311 دولاراً في 27 فبراير، ثم 306 دولارات في 13 مارس، وصولاً إلى 277 دولاراً في 27 مارس. عمليات البيع لم تكن رد فعل لحدث واحد، بل كانت “إجماعاً” يُبنى ببطء وجد في حكم المحكمة شماعة ليعلق عليها. هذا النوع من البيع غالباً ما يتجاوز التدهور الحقيقي في الأساسيات، لأنه مدفوع بزخم “القصة” وليس بمراجعة تقديرات الأرباح.
ألفابت لم تعدل توقعات أرباحها. الإيرادات نمت بـ 15%، والدخل التشغيلي نمواً مماثلاً. الشركة أنفقت 91 مليار دولار لبناء بنية تحتية تؤمن أنها ستحقق عوائد تراكمية. لا شيء من هذا تغير في اليوم الذي قرر فيه المحلفون غرامة الـ 3 ملايين. مشهد الاقتصاد الكلي وتصحيح قطاع التكنولوجيا في “ناسداك” يعني أن ألفابت لا تتداول بمعزل عن معنويات القطاع، وقد تكون هناك سيناريوهات تجعل التصحيح الحالي “بداية لا نهاية”. لكن الحقيقة هي أن “نهاية العالم القانونية” تم تسعيرها بالفعل، أما “المراجحة التكنولوجية” فلا تزال خارج الحسابات.
ما يستحق التأمل هو المسافة بين “الدراما” التي يرويها السوق والأرقام الموجودة في الميزانية. حكم الـ 3 ملايين دولار حقيقي، لكن تشبيه الشركة بـ “شركات التبغ الكبرى” هو مجرد خيار درامي، وحالياً، يدفع السوق ضريبة باهظة لأنه اختار تصديق هذا التشبيه.
المفارقة الأكثر سخرية في كل هذا هي أن السوق يعاقب “ألفابت” لأنها جعلت الأطفال يشاهدون الكثير من الفيديوهات، بينما تنفق الشركة في الوقت ذاته 91 مليار دولار لبناء “الماكينة” التي ستلغي وظائف البشر الذين كان من المفترض أن يمنعوا ذلك أصلاً.. ووول ستريت لا تعرف بعد: هل هذا هو التهديد أم الحل؟
الوسوم: ألفابت، جوجل، المادة 230، TurboQuant، البنية التحتية للذكاء الاصطناعي