इतिहास खुद को दोहराता नहीं है, लेकिन इसकी एक आदत जरूर है—हमेशा एक जैसी वेशभूषा पहनने की। मैं आजकल इसी बारे में काफी सोच रहा हूँ। S&P Global के बाजार आंकड़ों पर नजर डालें, तो S&P 500 ने 2024 में 23% का रिटर्न दिया और 2025 में फिर 16% की उछाल दिखाई। अकेले मजबूत रिटर्न से मुझे डर नहीं लगता। मुझे जो बात परेशान करती है और जिसकी वजह से मुझे दूसरी कॉफी की जरूरत पड़ जाती है, वह है वो माहौल जिसमें ये सब हो रहा है। क्योंकि पिछली बार जब आर्थिक परिदृश्य इतना जाना-पहचाना लग रहा था, तो दशक का अंत ‘ब्लैक ट्यूजडे’ (Black Tuesday) और उस पीढ़ी के साथ हुआ था जिसने फिर कभी बैंकों पर पूरी तरह भरोसा नहीं किया।
1920 का दशक वाकई में शानदार था। EH.net के आर्थिक इतिहास के आंकड़ों के अनुसार, उस दशक में अमेरिकी वास्तविक GNP हर साल 4.2% की दर से बढ़ी और पूरी अर्थव्यवस्था दस वर्षों में लगभग 42% फैल गई। शेयर बाजार ने उस आशावाद को प्रतिबिंबित किया, और फिर उससे कहीं आगे निकल गया। जनवरी 1929 तक, डाउ जोंस (Dow) 307 के आसपास बंद हो रहा था, जो सुनने में कम लग सकता है, लेकिन अगर याद रखें कि दशक की शुरुआत में यह इसका एक छोटा सा हिस्सा था, तो यह काफी ज्यादा था। धन वास्तविक था, एक हद तक। लेकिन उसके ऊपर जो सट्टेबाजी (speculation) की परत चढ़ाई गई थी, वह बिल्कुल नहीं थी। फेडरल रिजर्व ने मार्च 1929 में ही अत्यधिक सट्टेबाजी के बारे में चेतावनी जारी की थी, जिससे बाजार थोड़ा सहमा, लेकिन फिर हर कोई वापस उसी पार्टी में शामिल हो गया। उस साल की गर्मियों में शुरू हुई मंदी ट्रेडिंग फ्लोर से दिखाई नहीं दे रही थी। फेडरल रिजर्व के ऐतिहासिक रिकॉर्ड के अनुसार, 24 अक्टूबर—’ब्लैक थर्सडे’—को घबराहट में एक ही सत्र में 1.29 करोड़ शेयर ट्रेड हुए। 29 अक्टूबर तक, 1.6 करोड़ और शेयर हाथों से निकल गए और बाजार ने एक दिन में लगभग 12% गंवा दिया। बाकी, जैसा कि वे कहते हैं, सिर्फ बर्बादी थी।
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अब 2020 के दशक को देखिए। Investing.com के आर्थिक आंकड़ों के अनुसार, 2024 में वैश्विक GDP 3.1% बढ़ी, और उस साल की तीसरी तिमाही में अमेरिका की वार्षिक वृद्धि दर 2.8% थी। यह ठीक है। ‘रोरिंग ट्वेंटीज’ (1920 के दशक) जैसी धमाकेदार नहीं, लेकिन ठोस है। इक्विटी बाजारों का उत्साह बुनियादी विकास के आंकड़ों की तुलना में कहीं अधिक है। विभिन्न आर्थिक स्रोतों के धन वितरण आंकड़ों के अनुसार, अमेरिका में शीर्ष 1% की आय का हिस्सा वापस 1929 के स्तर पर पहुँच गया है—लगभग 24%। इस स्तर की संपत्ति का संकेंद्रण (wealth concentration) सिर्फ निष्पक्षता का मुद्दा नहीं है। यह एक ढांचागत कमजोरी है। जब उपभोग आबादी के एक छोटे से हिस्से के खर्च पर निर्भर हो, तो परिसंपत्ति मूल्यों पर आने वाला कोई भी झटका पूरी अर्थव्यवस्था को एक साथ प्रभावित करता है। मैं क्रैश की भविष्यवाणी करने वालों का समर्थन करने के लिए उनका हवाला नहीं दे रहा हूँ—जो लोग बार-बार मंदी की चेतावनी देते हैं, वे अंततः सही साबित हो ही जाते हैं, लेकिन यह सच है कि गंभीर विशेषज्ञ अब 1929 को संदर्भ बिंदु के रूप में देख रहे हैं, और यह गौर करने वाली बात है।
मंदी के बाद का ढांचा वास्तव में काम कर गया
असली बात यह है: मंदी के बाद के दौर में जिन लोगों ने आर्थिक ढांचा तैयार किया, वे बेवकूफ नहीं थे, और उन्होंने जो संस्थाएं बनाईं, उन्होंने वाकई काम किया। 1930 के दशक की शुरुआत में हजारों बैंकों को डूबते देखने के बाद, कानून निर्माताओं ने बैंकों के लिए फेडरल रिजर्व प्रणाली में शामिल होना अनिवार्य कर दिया और जमा बीमा (deposit insurance) बनाया। वह एक सुधार—जो उबाऊ, प्रशासनिक और दिखावे से दूर था—शायद बीसवीं सदी का सबसे महत्वपूर्ण वित्तीय नवाचार है। इसने “मेरा बैंक मुसीबत में है” और “मुझे अभी लाइन में लगकर अपना पैसा निकालना है” के बीच के मनोवैज्ञानिक संबंध को तोड़ दिया। बैंक रन (bank runs) आग की तरह फैलते हैं। जमा बीमा उस आग को रोकने वाली दीवार है।
सेंट लुइस फेड ने स्पष्ट रूप से दर्ज किया है कि महामंदी ने यह साबित कर दिया कि केंद्रीय बैंकों को बैंकिंग घबराहट के कारण मुद्रा आपूर्ति को कम नहीं होने देना चाहिए, जिससे अपस्फीति (deflation) पैदा होती है। 2008 में जब संकट आया, तो फेड ने उसी सबक को लागू किया। सैन फ्रांसिस्को फेड के शोध के अनुसार, बकाया ऋण 1929 के शिखर से 58% की गिरावट के बजाय काफी ऊंचे स्तर पर स्थिर रहे। जेरोम पॉवेल ने 2025 में कहा कि अमेरिकी अर्थव्यवस्था ठोस स्थिति में है और श्रम बाजार अधिकतम रोजगार के करीब है। यह केवल बातों का जाल नहीं है; उनके पास मौजूद टूलकिट वास्तव में हूवर (Hoover) के समय की तुलना में कहीं अधिक मजबूत है।
क्वांटिटेटिव ईजिंग (Quantitative easing)—ब्याज दरों में कटौती की सीमा खत्म होने पर उधार लेने की लागत को कम करने के लिए दीर्घकालिक संपत्तियों को खरीदने की केंद्रीय बैंक की प्रक्रिया—ने नीति निर्माताओं को एक ऐसा लीवर दिया जो 1929 में मौजूद ही नहीं था। फेडरल रिजर्व के रिकॉर्ड के अनुसार, महामंदी के दौरान FOMC ने फेडरल फंड रेट को 2007 के अंत में 4.5% से घटाकर शून्य कर दिया। 1930 के दशक की निष्क्रिय, लगभग उदासीन मौद्रिक प्रतिक्रिया की तुलना में देखें, तो आपको समझ आएगा कि 2008 में एक दर्दनाक मंदी क्यों आई, न कि 25% बेरोजगारी वाली कई वर्षों की महामंदी। संस्थागत याददाश्त मौजूद थी, और लोगों ने उसका इस्तेमाल किया।
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लेकिन यहाँ मैं रुकता हूँ। उपकरण बेहतर होने का मतलब यह नहीं है कि जोखिम गायब हो गए हैं। इसका मतलब केवल यह है कि विनाशकारी गिरावट का स्तर (catastrophic floor) थोड़ा ऊपर उठ गया है। यह अच्छी खबर है, लेकिन इसका मतलब यह नहीं है कि गिरावट आने तक का सफर सुखद होगा। ITR Economics ने 2030 के दशक में महामंदी की उच्च संभावना जताई है, जो वर्तमान में बढ़ रहे कर्ज के बोझ जैसे ढांचागत कारकों से प्रेरित है। वर्ल्ड इकोनॉमिक फोरम ने चेतावनी दी है कि GDP के 10% तक का राजकोषीय घाटा किसी भी मंदी को और बदतर बना सकता है। भू-राजनीतिक परिस्थितियां—व्यापारिक तनाव, आपूर्ति श्रृंखला का विखंडन, सामाजिक ध्रुवीकरण—ऐसे बाहरी झटके पैदा करती हैं जिसे कोई भी मौद्रिक समझ पूरी तरह से बेअसर नहीं कर सकती। 1873 और 1893 की घबराहटों के ऐतिहासिक उदाहरणों में एक विशेषता समान है: पिछली स्थिति को पीछे मुड़कर देखना आसान था, लेकिन वह असल समय में किसी को दिखाई नहीं दे रही थी।
मुझे नहीं लगता कि हम 1929-1933 को हूबहू दोहराने जा रहे हैं। संस्थागत ढांचा बहुत अलग है। लेकिन मुझे लगता है कि हम एक ऐसे दौर में हैं जहाँ 1920 के दशक के अंत के साथ समानताएं इतनी अधिक हैं कि उन्हें नजरअंदाज करने के बजाय गंभीरता से लेना चाहिए। धन का संकेंद्रण वापस आ गया है। इक्विटी रिटर्न आर्थिक बुनियादी बातों से कहीं आगे निकल गए हैं। वैश्विक विकास धीमा हो रहा है—कई आर्थिक पूर्वानुमानों के अनुसार, 2025 के लिए GDP विकास दर 2.4% से 2.7% के बीच रहने का अनुमान है, जो 2024 में 3.1% थी। 1920 का दशक भी उस समय अंदर से देखने पर ठीक ही लग रहा था। 1929 की गर्मियों तक मंदी पहले ही शुरू हो चुकी थी; बस ज्यादातर लोगों को इसका पता नहीं था।
एकमात्र स्थिति जो मुझे अपना आकलन बदलने पर मजबूर करेगी: यदि वैश्विक राजकोषीय अधिकारी कर्ज के बोझ और घाटे की दिशा को सार्थक रूप से कम कर दें, जबकि केंद्रीय बैंक 2027 तक बिना किसी अपस्फीति चक्र को ट्रिगर किए ‘सॉफ्ट लैंडिंग’ का सफलतापूर्वक मार्गदर्शन करें। वह संयोजन यह बताएगा कि ढांचागत कमजोरियों को सुधारा जा रहा है, न कि उन्हें और गहरा किया जा रहा है, और तब मैं ऐतिहासिक समानताएं खोजना बंद कर दूंगा।
तब तक, मैं पैटर्न के बारे में ही सोचता रहता हूँ। 1873 की घबराहट गृहयुद्ध के बाद के उछाल के बाद आई थी। महामंदी प्रथम विश्व युद्ध के बाद के उछाल के बाद आई थी। दोनों बार, एक दशक की वास्तविक वृद्धि ने लोगों को यह विश्वास दिला दिया कि चक्र को नियंत्रित कर लिया गया है, कि इस बार सब कुछ अलग है, कि अच्छे दिन ढांचागत प्रगति को दर्शाते हैं न कि उधार ली गई समय-सीमा को। मैं हमारे मौजूदा समय के लिए “विनाश” शब्द का उपयोग नहीं करूँगा—यह बहुत नाटकीय है और उन लोगों के लिए बहुत सुविधाजनक है जो इसके नाम पर न्यूजलेटर बेचते हैं। मैं जो शब्द चुनूँगा वह है—”परिचित” (familiar)।
बाजार की याददाश्त बहुत लंबी होती है, सिवाय उन लोगों के जो वर्तमान में इसमें शामिल हैं।