Tarih tekerrür etmez ama aynı kostümü giymek gibi bir huyu vardır. Son zamanlarda bunu çok düşünüyorum; S&P 500’ün 2024’te %23, ardından 2025’te S&P Global verilerine göre %16 daha yükselişini izlerken zihnim sürekli bu noktaya gidiyor. Piyasalardaki güçlü getiriler tek başlarına beni korkutmaz. Beni ikinci bir fincan kahve almaya iten şey, bu getirilerin gerçekleştiği arka plan; çünkü ekonomik manzaranın bu denli tanıdık olduğu son dönem, Kara Salı ile ve bankalara olan güvenini bir daha asla tam anlamıyla kazanamayan bir nesille sona ermişti.
1920’ler gerçekten etkileyiciydi. EH.net tarafından derlenen ekonomik tarih kayıtlarına göre, ABD’nin reel GSMH’si on yıl boyunca her yıl %4,2 büyüdü ve toplam ekonomi on yılda kabaca %42 genişledi. Borsa bu iyimserliği yansıttı, hatta dramatik bir şekilde üzerine çıktı. 1929’un Ocak ayına gelindiğinde Dow Jones 307 civarında kapanıyordu; on yılın başındaki değerinin yanında bunun ne kadar küçük bir rakam olduğunu hatırladığınızda, o dönemdeki çılgınlığı daha iyi anlıyorsunuz. Servet bir noktaya kadar gerçekti, ancak üzerine inşa edilen spekülasyon balonunun gerçekle uzaktan yakından alakası yoktu. Federal Rezerv, Mart 1929 gibi erken bir tarihte aşırı spekülasyona karşı uyarıda bulundu; piyasa kısa bir süre sarsıldı ama herkes hemen ardından partiye geri döndü. O yılın yazında başlayan resesyon, işlem salonlarının gürültüsü arasında pek fark edilmiyordu. 24 Ekim Kara Perşembe’ye gelindiğinde, Federal Rezerv tarihine göre, tek bir seansta 12,9 milyon hisse el değiştirdi. 29 Ekim’de ise 16 milyon hisse daha el değiştirdi ve piyasa bir günde yaklaşık %12 değer kaybetti. Gerisi, dedikleri gibi, sefaletten ibaretti.
Şimdi 2020’lere bakalım. Investing.com verilerine göre 2024’te küresel GSYH %3,1 büyüdü; ABD’nin aynı yılın üçüncü çeyreğindeki yıllıklandırılmış büyümesi ise %2,8 seviyesindeydi. Sağlam mı? Sağlam. “Çılgın yirmiler” kadar dramatik değil ama kesinlikle sağlam. Yine de hisse senedi piyasaları, temel büyüme verilerinin işaret ettiğinden çok daha hevesli bir performans sergiliyor. ABD’de en zengin %1’lik kesimin gelir payı, en son 1929 civarında görülen seviyelere, yani neredeyse %24’e tırmandı. Bu ölçekteki bir servet yoğunlaşması sadece bir adalet sorunu değildir; bu, yapısal bir kırılganlıktır. Tüketim, nüfusun çok dar bir kesiminin harcamalarına aşırı derecede bağımlı hale geldiğinde, varlık değerlerini vuran herhangi bir şok, tüm ekonomik motoru aynı anda sarsar. Felaket tellallarının tahminlerine itibar ettiğim için bunu söylemiyorum; kurt diye bağıranlar sonunda haklı çıkabilir ama bu, her zaman çok derin bir öngörüye sahip olduklarını göstermez. Ancak ciddiye alınan insanların 1929’u bir referans noktası olarak görmeleri, tek başına not edilmesi gereken bir durum.
Depresyon Sonrası Mimari Gerçekten İşe Yaradı
Mesele şu ki: Büyük Buhran sonrası mimariyi kuran insanlar aptal değildi ve oluşturdukları kurumlar gerçekten işe yaradı. 1930’ların başında binlerce bankanın iflasını izledikten sonra, yasama organları bankaların Federal Rezerv sistemine katılmasını zorunlu kıldı ve mevduat sigortasını getirdi. Bu reform —sıkıcı, bürokratik ve gösterişsiz— muhtemelen 20. yüzyılın en önemli finansal yeniliğidir. Çünkü “bankam zor durumda” düşüncesi ile “hemen sıraya girip paramı çekmeliyim” arasındaki psikolojik bağı kopardı. Banka hücumları, yangınlar gibidir; kolayca bulaşır. Mevduat sigortası ise bu yangının önünü kesen bariyerdir.
St. Louis Fed, Büyük Buhran’ın, merkez bankalarının bankacılık paniklerinin para arzını daraltmasına ve deflasyona yol açmasına izin vermemesi gerektiğini kanıtladığını açıkça belgelemiştir. 2008 krizi geldiğinde Fed bu dersi uyguladı. San Francisco Fed’in araştırmasına göre, tedavüldeki krediler, Buhran dönemindeki 1929 zirvesine kıyasla görülen %58’lik düşüşün aksine, çok daha yüksek seviyelerde sabitlendi. Jerome Powell 2025’te ABD ekonomisinin sağlam bir konumda olduğunu ve iş gücü piyasasının maksimum istihdama yakın seyrettiğini belirtti. Bu bir “algı yönetimi” değil; sahip olunan araç seti, Hoover’ın elinde olandan gerçekten çok daha güçlü.
Niceliksel genişleme (QE) —normal faiz indirimleri tükendiğinde borçlanma maliyetlerini düşürmek için uzun vadeli varlıkların satın alınması uygulaması— politika yapıcılara 1929’da var olmayan bir manivela verdi. Büyük Resesyon sırasında FOMC, federal fon oranını 2007 sonunda %4,5’ten fiilen sıfıra indirdi. Bunu 1930’ların başındaki pasif, neredeyse kayıtsız para politikası tepkisiyle karşılaştırırsanız, 2008’in neden %25 işsizlikli çok yıllık bir depresyon yerine “ağrılı bir resesyonla” atlatıldığını anlarsınız. Kurumsal hafıza oradaydı ve insanlar onu kullandı.
Ancak burada durup bir düşünmek lazım. Araçların daha iyi olması, risklerin yok olduğu anlamına gelmiyor; sadece felaket eşiğinin daha aşağı çekildiği anlamına geliyor. Bu kesinlikle iyi bir haber. Ancak bu, o eşiğe gelene kadar her şeyin yolunda gideceği anlamına gelmiyor. ITR Economics, şu anda biriken borç yükü gibi yapısal faktörlerin tetiklediği bir “2030’lar Büyük Buhranı” ihtimalinin yüksek olduğunu öngörüyor. Dünya Ekonomik Forumu, GSYH’nin %10’una ulaşan mali açıkların, herhangi bir ekonomik gerilemeyi çok daha kötü bir boyuta taşıyabileceği konusunda uyarıyor. Jeopolitik katman —ticaret gerilimleri, tedarik zinciri parçalanması, toplumsal kutuplaşma— hiçbir merkez bankasının para politikasıyla tam olarak dengeleyemeyeceği türden dışsal şok riskleri yaratıyor. 1873 ve 1893 Panikleri gibi tarihsel emsallerin hepsinin ortak bir özelliği var: Yaşanan birikim, geri dönüp bakıldığında çok net, ama yaşanırken neredeyse görünmezdir.
1929-1933’ün birebir kopyasını yaşadığımızı düşünmüyorum. Kurumsal iskelet çok farklı. Ancak 1920’lerin sonuyla olan benzerliklerin, göz ardı edilmeyecek kadar fazla olduğunu düşünüyorum. Servet yoğunlaşması geri döndü. Hisse senedi getirileri ekonomik temellerin çok önünde koşuyor. Küresel büyüme yavaşlıyor; 2025 GSYH büyüme tahminleri, 2024’teki %3,1’den %2,4-%2,7 aralığına gerilemiş durumda. 1920’lerde de insanlar o dönemin içindeyken her şeyin yolunda olduğunu düşünüyordu. Çöküşten önceki resesyon aslında 1929 yazında çoktan başlamıştı; çoğu insan sadece henüz bunu bilmiyordu.
Tüm bu değerlendirmemi gözden geçirmemi sağlayacak tek koşul şu olurdu: Küresel mali otoritelerin borç yüklerini ve bütçe açıklarını anlamlı bir şekilde azaltması ve merkez bankalarının 2027’ye kadar deflasyonist bir sarmalı tetiklemeden “yumuşak inişi” başarıyla yönetmesi. Bu kombinasyon, yapısal kırılganlıkların yönetildiğini gösterirdi; ben de tarihsel kıyaslamalar yapmayı bırakırdım.
O zamana kadar, döngüleri düşünmeye devam edeceğim. 1873 Paniği, Amerikan İç Savaşı sonrası gelen patlamayı takip etti. Büyük Buhran, 1. Dünya Savaşı sonrası gelen patlamayı takip etti. Her iki dönemde de on yıllık gerçek büyüme, insanları döngünün nihayet kontrol altına alındığına, “bu sefer durumun farklı olduğuna” ve iyi zamanların yapısal bir ilerlemeyi yansıttığına ikna etti. Oysa aslında her şey ödünç alınmış bir zamandı. İçinde bulunduğumuz an için “mahvolduk” kelimesini kullanmam; bu fazla dramatik ve bülten satmaya çalışanlar için fazla kullanışlı. Kullanacağım kelime: “Tanıdık.”
Piyasanın hafızası, içinde bulunanlar hariç herkes için çok güçlüdür.
Etiketler: Büyük Buhran, borsa çöküşü, ekonomik döngüler, finansal kriz, makroekonomi