عشرينيات القرن الماضي مقابل عشرينيات القرن الحالي: إلى أي مدى تبدو الأمور مألوفة؟

يقولون إن التاريخ لا يكرر نفسه، لكنه يمتلك عادةً غريبة في ارتداء نفس الملابس في كل مرة. هذا الأمر يشغل بالي كثيراً مؤخراً، وأنا أراقب مؤشر “S&P 500” وهو يحقق مكاسب بنسبة 23% في عام 2024، متبوعة بـ 16% أخرى في 2025، وفقاً لبيانات “S&P Global”. لا أخفيكم أن العوائد القوية بحد ذاتها لا تخيفني، لكن ما يجعلني أطلب فنجان قهوة ثانٍ للتفكير هو “المشهد الاقتصادي” الذي يحدث فيه كل هذا؛ ففي المرة الأخيرة التي كان فيها المشهد الاقتصادي مألوفاً بهذا القدر، انتهى العقد بـ “الثلاثاء الأسود”، وجيل فقد ثقته في البنوك إلى الأبد.

كانت عشرينيات القرن الماضي مثيرة للإعجاب حقاً. نما الناتج القومي الإجمالي الحقيقي في الولايات المتحدة بنسبة 4.2% سنوياً طوال ذلك العقد، وفقاً للسجلات التاريخية الاقتصادية على موقع “EH.net”، وتوسع الاقتصاد ككل بنحو 42% على مدار عشر سنوات. انعكس هذا التفاؤل على سوق الأسهم، بل وتجاوزه بمراحل. بحلول يناير 1929، كان مؤشر “داو جونز” يغلق عند مستوى 307 تقريباً، وهو رقم قد يبدو متواضعاً اليوم، لكن تذكر أنه كان مجرد كسر بسيط من هذا الرقم في بداية العقد. كانت الثروة حقيقية، إلى حد ما. أما المضاربات التي بُنيت فوقها فكانت وهماً. أصدر الاحتياطي الفيدرالي تحذيراً بشأن المضاربات المفرطة في وقت مبكر من مارس 1929، مما أدى إلى هزّة طفيفة في السوق، لكن الجميع سرعان ما عادوا للحفلة. أما الركود الذي بدأ بالفعل في صيف ذلك العام، فلم يكن مرئياً بما يكفي من قاعة التداول. وبحلول 24 أكتوبر – “الخميس الأسود” – تم تداول 12.9 مليون سهم في جلسة ذعر واحدة، وفقاً لسجلات تاريخ الاحتياطي الفيدرالي. وبحلول 29 أكتوبر، تم تداول 16 مليون سهم آخر حيث فقد السوق قرابة 12% من قيمته في يوم واحد. والباقي، كما يقال، هو مأساة تاريخية.

[IMAGE_PLACEHOLDER_1]

الآن، انظر إلى عشرينيات القرن الحالي. نما الناتج المحلي الإجمالي العالمي بنسبة 3.1% في عام 2024، وفقاً لبيانات “investing.com”، مع نمو سنوي في الولايات المتحدة بنسبة 2.8% في الربع الثالث من ذلك العام. أرقام قوية، ربما ليست بضخامة “العشرينيات الصاخبة”، لكنها صلبة. ومع ذلك، كانت أسواق الأسهم متحمسة بدرجة تفوق بكثير ما تشير إليه أرقام النمو الفعلية. لقد عادت حصة الـ 1% الأغنى من الدخل في الولايات المتحدة إلى مستويات لم تشهدها البلاد منذ عام 1929 تقريباً — قرابة 24% — وفقاً لبيانات توزيع الثروة في مصادر اقتصادية متعددة. إن تركز الثروة بهذا الحجم ليس مجرد قضية عدالة اجتماعية، بل هو هشاشة هيكلية. فعندما يعتمد الاستهلاك بشكل كبير على إنفاق شريحة ضيقة جداً من السكان، فإن أي صدمة تضرب قيم الأصول تصيب المحرك الاقتصادي بالكامل في آن واحد. أنا لا أقتبس من المتنبئين بانهيار السوق لأدعم جداولهم الزمنية — فالمتنبئون الذين يصرخون “ذئب!” سينتهي بهم المطاف بالتأكيد برؤية الذئب يوماً ما — لكن حقيقة أن أناساً جادين بدأوا يستخدمون عام 1929 كنقطة مرجعية هي بحد ذاتها إشارة تستحق الانتباه.

هندسة ما بعد الكساد كانت فعّالة بالفعل

هنا تكمن النقطة: الأشخاص الذين وضعوا “هندسة ما بعد الكساد” لم يكونوا أغبياء، والمؤسسات التي أنشأوها كانت فعّالة. بعد مشاهدة آلاف البنوك تنهار في أوائل الثلاثينيات، ألزم المشرعون البنوك بالانضمام إلى نظام الاحتياطي الفيدرالي وأنشأوا نظام تأمين الودائع. ذلك الإصلاح الوحيد — الممل، الإداري، وغير الجذاب — هو ربما أهم ابتكار مالي في القرن العشرين، لأنه قطع الرابط النفسي بين “بنكي في ورطة” و”يجب أن أقف في طابور الآن لسحب أموالي”. تهافت المودعين على البنوك ينتشر كالعدوى تماماً مثل الحرائق، وتأمين الودائع هو بمثابة “خط النار” العازل.

لقد وثّق بنك الاحتياطي الفيدرالي في سانت لويس بوضوح أن الكساد الكبير أثبت للبنوك المركزية ضرورة عدم السماح للذعر المصرفي بتقلص الكتلة النقدية والتسبب في الانكماش — وعندما حل عام 2008، طبق الفيدرالي ذلك الدرس. استقرت القروض القائمة عند مستويات أعلى بكثير من الانخفاض بنسبة 58% الذي شوهد تحت ذروة عام 1929 خلال فترة الكساد، وفقاً لأبحاث من بنك الاحتياطي الفيدرالي في سان فرانسيسكو. صرّح جيروم باول في 2025 أن الاقتصاد الأمريكي لا يزال في وضع صلب، مع سوق عمل يقترب من التوظيف الكامل. هذا ليس تجميلاً للواقع؛ فالأدوات التي نمتلكها اليوم أكثر قوة بكثير من أي شيء كان متاحاً أمام هربرت هوفر آنذاك.

التيسير الكمي — ممارسة البنك المركزي لشراء أصول طويلة الأجل لخفض تكاليف الاقتراض عندما تستنفد أدوات خفض أسعار الفائدة التقليدية — منح صناع السياسات ذراعاً لم تكن موجودة في 1929. في الركود الكبير، خفضت اللجنة الفيدرالية للسوق المفتوحة سعر الفائدة من 4.5% في نهاية عام 2007 إلى ما يقرب من الصفر. قارن هذا بالاستجابة النقدية السلبية واللامبالية تقريباً في أوائل الثلاثينيات، وستفهم لماذا أنتج عام 2008 ركوداً مؤلماً بدلاً من كساد يستمر لسنوات مع معدل بطالة بنسبة 25%. الذاكرة المؤسسية كانت موجودة، واستُخدمت بالفعل.

[IMAGE_PLACEHOLDER_2]

ولكن هنا تكمن نقطة الحذر. امتلاك أدوات أفضل لا يعني اختفاء المخاطر، بل يعني أن “أرضية الكارثة” أصبحت أعلى. هذا خبر سار حقاً، لكنه لا يضمن سلامة الرحلة من هنا وحتى تلك الأرضية. لقد توقعت مؤسسة “ITR Economics” احتمالاً كبيراً لحدوث كساد كبير في ثلاثينيات هذا القرن، مدفوعاً بعوامل هيكلية بما في ذلك أعباء الديون المتراكمة حالياً. وقد أشار المنتدى الاقتصادي العالمي إلى أن العجز المالي الذي يصل إلى 10% من الناتج المحلي الإجمالي يهدد بتضخيم أي انكماش إلى شيء أسوأ بكثير. أما الغطاء الجيوسياسي — التوترات التجارية، تفتت سلاسل التوريد، والاستقطاب المجتمعي — فيخلق نوعاً من مخاطر الصدمات الخارجية التي لا يمكن لأي قدر من التطور النقدي أن يعوضها بالكامل. السوابق التاريخية التي تعود إلى “ذعر عام 1873″ و”ذعر عام 1893” تشترك جميعها في سمة واحدة: كان تراكم الأزمة مرئياً في الماضي، وغير مرئي في الوقت الحقيقي.

لا أعتقد أننا نتجه نحو تكرار حرفي لعام 1929-1933. فالسقالات المؤسسية مختلفة تماماً. لكنني أعتقد أننا في فترة تتشابه فيها الظروف مع أواخر العشرينيات بشكل يستحق الاهتمام الجاد بدلاً من التجاهل. تركز الثروة عاد، وعوائد الأسهم تتفوق على الأساسيات الاقتصادية، والنمو العالمي يتباطأ — حيث تتراوح تقديرات نمو الناتج المحلي الإجمالي لعام 2025 بين 2.4% و2.7%، انخفاضاً من 3.1% في 2024. كانت العشرينيات تبدو أيضاً رائعة من داخلها؛ فالركود الذي سبق الانهيار كان قد بدأ بالفعل بحلول صيف 1929، لكن معظم الناس لم يعرفوا ذلك بعد.

الشرط الوحيد الذي قد يجعلني أراجع هذا التقييم بالكامل: هو أن تقوم السلطات المالية العالمية بخفض أعباء الديون ومسارات العجز بشكل ملموس، بينما تنجح البنوك المركزية في تحقيق “هبوط ناعم” خلال عام 2027 دون إثارة دوامة انكماشية. هذا المزيج سيشير إلى أن نقاط الضعف الهيكلية يتم التعامل معها بدلاً من تراكمها، وحينها سأتوقف عن استخدام القياسات التاريخية.

حتى ذلك الحين، أجد نفسي أفكر في النمط المتكرر. “ذعر 1873” تبع طفرة ما بعد الحرب الأهلية. “الكساد الكبير” تبع طفرة ما بعد الحرب العالمية الأولى. في كلتا المرتين، أقنعت عقود من النمو الحقيقي الناس بأن الدورة الاقتصادية قد تم ترويضها، وأن هذه المرة مختلفة، وأن الأوقات الجيدة تعكس تقدماً هيكلياً لا وقتاً مستقطعاً من الديون. الكلمة التي أود استخدامها لوصف لحظتنا الحالية ليست “محتومة بالفشل” — فهذا تعبير درامي جداً ومفيد لمن يبيعون النشرات الإخبارية عن الانهيارات. الكلمة التي سأختارها هي “مألوفة”.

السوق يمتلك ذاكرة طويلة لكل شيء، باستثناء الأشخاص الموجودين فيه حالياً.